文丨(gǔn)明明(míng) 章立聪 余经纬

　　跨季结束后资金利(lì)率写柔柳的四字词语有哪些，写春雨的四字词语自(zì)低位持续上行，即便税(shuì)期结束，资金利率却仍未回落，反而进(jìn)一步(bù)走高。我(wǒ)们(men)认为主要是源于(yú)：①货币政(zhèng)策力度边(biān)际(jì)转弱；②税(shuì)期走款叠加4月信贷(dài)投(tóu)放情况较好，导(dǎo)致银行资金(jīn)融出意愿(yuàn)与能力降(jiàng)低。③资(zī)金较(jiào)为拥挤(jǐ)导致债市敏感(gǎn)度增加。考虑假期和(hé)月末因素，预计(jì)短期(qī)内，资金利率下行空间有限，波动幅度加大(dà)，建议投资者关注资金(jīn)面的边际变化(huà)，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍近期资金利(lì)率持续(xù)上行(xíng)。

　　跨(kuà)季结束后资(zī)金利率自低位(wèi)持续上行，4月18-19日(rì)税期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行，然而税期结束后却并未回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔夜(yè)利率上行幅度更大。从隔夜(yè)利率角(jiǎo)度观察，银行与非银(yín)机构间流动性分层(céng)现象弱化；此外，隔夜利(lì)率与(yǔ)7天利率的期限利(lì)差也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚(shèn)至已经倒挂。我们(men)认为税期(qī)结(jié)束，资金不松，主要有以(yǐ)下几点(diǎn)原因：

　　▍其一，货(huò)币政策力度边(biān)际转弱。

　　稳健的(de)货币政策坚(jiān)持(chí)以我为(wèi)主、稳(wěn)字当头，保(bǎo)持货币信贷合理增长，确保利(lì)率水平合适，在(zài)追求经济提振的同时，也(yě)注重防范市(shì)场过热带来的(de)金融风险。在(zài)满足(zú)广义流(liú)动(dòng)性供需匹配的(de)前提下，货(huò)币工(gōng)具力度(dù)可能会有(yǒu)所回摆(bǎi)。从(cóng)央行(xíng)的具体操作上来看(kàn)，MLF小幅(fú)增量续做，逆回购投(tóu)放低(dī)量操作，结构性工具“有进有退”，均(jūn)预示后续政策将更加“精准有力”，流(liú)动性投放(fàng)趋于谨慎。

　　▍其(qí)二，税(shuì)期走(zǒu)款叠(dié)加4月信贷投放情况较好，导致银行资(zī)金融(róng)出意愿与能力降(jiàng)低(dī)。

　　4月(yuè)18到(dào)19日税期(qī)缴款(写柔柳的四字词语有哪些，写春雨的四字词语kuǎn)，而4月(yuè)通常是缴税大月，因此走款可能对银行间流动性带来了一定的压力。此外，参考近期票据利(lì)率走(zǒu)势(shì)，预计(jì)信贷增速较一季度将会有所(suǒ)放缓，但4月预计(jì)仍将保持同比(bǐ)多增的(de)态势。税期缴款叠加信贷(dài)投放，银行系统整(zhěng)体(tǐ)资金流出，因此向(xiàng)同业融出(chū)的(de)意愿和(hé)能力有所降低(dī)。

　　▍其三，资金(jīn)较为拥挤可能(néng)会导致债(zhài)市(shì)脆(cuì)弱性和敏感度增(zēng)加，且投资(zī)者对于未来一个月(yuè)资金利率上行的担忧(yōu)增加(jiā)。

　　从质(zhì)押式回购成交量和我们测算的(de)杠杆(gān)率(lǜ)来看，虽然上周受资金收紧影(yǐng)响，加杠杆情绪有所降温，但依然处于历史相对积极的水平，导(dǎo)致债(zhài)市(shì)敏感度增加。此(cǐ)外投资者(zhě)对货币政(zhèng)策力度以及跨月(yuè)资金面(miàn)情况仍存担忧，使得(dé)市场上对(duì)于(yú)未(wèi)来一个月内资金价格(gé)上(shàng)行的预期更为(wèi)强烈(liè)。

　　▍后市(shì)展望：五一假(jiǎ)期(qī)临(lín)近，回购(gòu)资(zī)金的期(qī)限被(bèi)动拉长，利率下行空间有写柔柳的四字词语有哪些，写春雨的四字词语限。

　　月末往往(wǎng)财政集中支出，向市场释(shì)放资金；但跨月前夕银行(xíng)资金融出意愿(yuàn)一般(bān)较(jiào)低，预计资金波(bō)动幅度较大。对(duì)于债市(shì)而言，短期(qī)交(jiāo)易主(zhǔ)线或延续政策与基本(běn)面预(yù)期(qī)交易，预计利率以震荡走势为主，建议投资者关注资金面的边际(jì)变化，警惕流动性大(dà)幅收(shōu)紧对债市情绪以及(jí)头寸管理的影响。

　　▍风险(xiǎn)提示(shì)：

　　央行货(huò)币政策不(bù)及预期；经(jīng)济(jì)复苏节奏不及(jí)预期(qī)；银行间市(shì)场流(liú)动性(xìng)过快收紧。

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