文(wén)|招商宏观张(zhāng)静(jìng)静团(tuán)队(duì)

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国家统计局发布4月(yuè)全国规模以上工业企业绩效数据。4月份，规(guī)模(mó)以上(shàng)工业(yè)企业营(yíng)业收入累计同比(bǐ)增长0.5％；规模以上工(gōng)业(yè)企业利润累计同比增速为-20.6％（1-3月(yuè)为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同比增(zēng)速降幅小幅收(shōu)窄，但(dàn)依然处于(yú)探底(dǐ)爬(pá)坡(pō)过程中。从决定企业(yè)利润的(de)量、价(jià)、成本三因素框架看(kàn)，我们认为，此轮工业企业利(lì)润增(zēng)速(sù)由正(zhèng)转负的原因主要源于PPI下行，但本轮工业(yè)企(qǐ)业(yè)利润累(lèi)计增速(sù)的下(xià)探幅度之(zhī)深和(hé)持续时间之长是(shì)PPI下行和其他多种(zhǒng)因素叠加导致的(de)：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业利润由正转负(fù)；（2）主动去库存(cún)时间偏(piān)长以及费用率(lǜ)偏(piān)高严重制(zhì)约工业企业利(lì)润(rùn)爬坡(pō)速(sù)度 。

　　从详细拆(chāi)解数据(jù)看：1）与去年同期相(xiāng)比，工业(yè)企业经营绩效的增长压力依然(rán)较大，与3月(yuè)份相比，产成品(pǐn)存货(huò)周(zhōu)转天(tiān)数(shù)和应(yīng)收账款平均回(huí)收(shōu)期进一(yī)步增加。2）分所有制类型来看(kàn)，外商(shāng)及港澳台商和(hé)私营企业利润累计同(tóng)比(bǐ)降幅(fú)出现收窄，国(guó)有(yǒu)工(gōng)业企(qǐ)业和股份制企(qǐ)业利润(rùn)累计(jì)同比降幅(fú)进一步扩大。3）上游采选业中非金属矿采选、有(yǒu)色金属矿采选的(de)利润(rùn)增速表现较(jiào)好，石油和天然气开采等其他行业的利润增(zēng)速降(jiàng)幅依然较(jiào)大；中游(yóu)原(yuán)材料加工业和装备(bèi)制造业的利润增(zēng)速出现明显分(fēn)化，中(zhōng)游原材(cái)料加(jiā)工业的利润增(zēng)速均(jūn)为负(fù)，是整体(tǐ)工业企业利润(rùn)增速的主要拖累，中游装(zhuāng)备制造业利润增速回升幅度较大，成为整体工业(yè)企业利润增速(sù)的主要拉动项。在(zài)价(jià)格水平(píng)、内(nèi)部(bù)需(xū)求、外部需求同(tóng)时(shí)走弱(ruò)的情况下，下(xià)游行(xíng)业内部的(de)利润增速反弹乏力 。

　　总体(tǐ)而言(yán)，与上(shàng)个月(yuè)相比，4月(yuè)份(fèn)公布的工业企业利润数据已表现出明显的探底爬坡信(xìn)号：一，营业利润累计增速爬升的行业进一步增多；二，营业(yè)收入增(zēng)速由负转正，营业利润增速(sù)降(jiàng)幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中(zhōng)游装备制(zhì)造业有望继续成(chéng)为拉动(dòng)工业企业利润增速回升的主要拉动(dòng)力(lì)。按当(dāng)月利润增(zēng)速(sù)计算，4月份(fèn)表(biǎo)现较好的行业(yè)主(zhǔ)要有：汽车制造、 铁路、船舶、航空(kōng)航天和其他运输(shū)设备(bèi)制造业 、通(tōng)用设(shè)备制造业、电气机械(xiè)及器材制造业、仪器仪表制造(zào)业(yè)、文教、工美(měi)、体育和娱乐用品(pǐn)制造(zào)业(yè)、橡胶和塑料(liào)制品业(yè)、电力(lì)、热力、燃气及水的生产和供(gōng)应业电力 。

　　正(zhèng)文

　　核心(xīn)观点：

　　总体来(lái)看：

　　4月(yuè)份，营业利润(rùn)累(lèi)计同比增速降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于探底爬坡过程中。从(cóng)决定企(qǐ)业利润(rùn)的(de)量、价(jià)、成本三因素框架看，我们认为，此(cǐ)轮工(gōng)业企业利润增速由(yóu)正转负的原因主要源于PPI下行，但(dàn)本轮工业企业利润累计增速的下探(tàn)幅度之深和持续(xù)时间之(zhī)长是PPI下行(xíng)和其他多(duō)种因(yīn)素叠加(jiā)导(dǎo)致(zhì)的(de)：（1）PPI下行加速工业企业利润由(yóu)正转负(fù)；（2）主动去库存(cún)时(shí)间偏(piān)长以(yǐ)及费用率(lǜ)偏高严(yán)重制约(yuē)工业企(qǐ)业利润爬坡速度。

　　与上(shàng)个月(yuè)相比(bǐ)，39个主要细分(fēn)行业中(zhōng)，有26个行业的营业利润(rùn)累计(jì)增速出(chū)现回升，其他13个行业的营(yíng)业利润(rùn)累计增速均出现回落，其(qí)中(zhōng)回落幅(fú)度较大(dà)的行业主要是农副食品加工、煤炭开(kāi)采和洗选、有色(sè)金属(shǔ)矿采选、造纸(zhǐ)及纸(zhǐ)制(zhì)品、 纺织(zhī)服装、服饰等行业，回升幅度较(jiào)大的(de)行业主要是机(jī)械和设备(bèi)修理、汽车制造(zào)、通用(yòng)设备制造、橡胶和塑料制品(pǐn)等(děng)行业。

　　具(jù)体来看：

　　与(yǔ)去年同期(qī)相比(bǐ)，工(gōng)业企业经营绩(jì)效的增长压力依(yī)然较大，与(yǔ)3月份(fèn)相比，产成(chéng)品存(cún)货周转天数(shù)和应收(shōu)账款平均回收期进一步增加。

　　数据显示(shì)，规模以(yǐ)上工业企(qǐ)业累计每百(bǎi)元(yuán)营业(yè)收入中的成本为85.18元(yuán)（3月为85.04元），同(tóng)比(bǐ)增加0.88元（环比增加(jiā)0.09元）。产成品存(cún)货周转(zhuǎn)天数为20.80天(tiān)（3月为20.60天(tiān)），同(tóng)比增加1.80天（环比增(zēng)加0.14天）；应收账款(kuǎn)平均回(huí)收(shōu)期为63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比(bǐ)增(zēng)加0.20天）。

　　分所(suǒ)有(yǒu)制类型来看，外商及港澳台商(shāng)和私营企(qǐ)业利润累计同比降幅出现(xiàn)收窄，国有工业企业和(hé)股(gǔ)份制企(qǐ)业利润累计同比降幅进(jìn)一(yī)步扩大。

　　其(qí)中4月国(guó)有工业企业利(lì)润累计同比增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同期13.9％），外商(shāng)及港澳(ào)台商利(lì)润(rùn)同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业(yè)和股份制企业(yè)同(tóng)比增(zēng)长分别为-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同期-0.6％）和(hé)-22％（3月(yuè)-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采选、有色金属矿采选的利(lì)润增速表现较(jiào)好，石油和天然气开(kāi)采(cǎi)等其他行业的利(lì)润增(zēng)速(sù)降(jiàng)幅依然较(jiào)大。

　　数据(jù)显示(shì)，非金属矿(kuàng)采(cǎi)选、有(yǒu)色金属矿采选的增速(sù)依然为正，分别收(shōu)录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开(kāi)采、煤(méi)炭(tàn)开(kāi)采和洗选、黑色金属矿采(cǎi)选业、废物资源综(zōng)合(hé)利用的(de)增速为负，分别收录-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游(yóu)原材(cái)料加(jiā)工业和(hé)装备制(zhì)造业(yè)的利润增(zēng)速(sù)出(chū)现明显分化。中游原材(cái)料加工(gōng)业的利(lì)润(rùn)增速均为负(fù)，尽(jǐn)管与(yǔ)上个(gè)月相比(bǐ)，利润增(zēng)速跌幅(fú)普遍(biàn)收窄，但依然是整体工业企业利润(rùn)增速的主要拖累(lèi)。中游(yóu)装备制(zhì)造(zào)业利润增速(sù)回升(shēng)幅度较大，成为(wèi)整(zhěng)体工业企(qǐ)业利润增速的主(zhǔ)要拉动项(xiàng)。其中通用(yòng)设备制(zhì)造、铁路船舶航空航(háng)天、电(diàn)气机械及器材制造、仪器仪表制造(zào)增(zēng)幅延续上(shàng)个(gè)月亮眼趋势，得益于国内汽车(chē)销(xiāo)售量的提升和(hé)汽车产业链出(chū)口强劲关东煮汤底需要一天一换吗，一元一串的关东煮利润多少，汽车(chē)制造业的利(lì)润增(zēng)速降幅由负转正，此外(wài)叠加去(qù)年同(tóng)期(qī)基(jī)数较低，汽车制造业当月利润(rùn)增(zēng)速高(gāo)达20倍。

　　数据显示，化学(xué)原料化学(xué)制(zhì)品跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加工、专用设(shè)备制造、石(shí)油煤炭及(jí)燃料加工(gōng)、非(fēi)金属矿物制品、黑色金属冶炼(liàn)加工、化学纤维制(zhì)造、金属制品、计算机通信(xìn)和电子设备跌幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪表制(zhì)造、通(tōng)用设备制造、铁(tiě)路船舶航(háng)空航天、电气机械及器(qì)材制造增幅(fú)依(yī)旧为正，并且增(zēng)速出现明显回升，分(fēn)别录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的是，汽车制造增幅由(yóu)负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价(jià)格水平、内部需(xū)求(qiú)、外关东煮汤底需要一天一换吗，一元一串的关东煮利润多少(wài)部需求同时走弱的情况下，下游(yóu)行业内部(bù)的利润(rùn)增速(sù)反弹乏力，文教工美体育娱(yú)乐用(yòng)品、食品制造(zào)、纺织业、家具制(zhì)造(zào)等多个行业的利润增(zēng)速跌(diē)幅(fú)放缓，但(dàn)依(yī)然为(wèi)负；农副食(shí)品加工、纺(fǎng)织服装、服(fú)饰等多个(gè)行业的利润跌幅继续扩(kuò)大。往后看(kàn)，价格水平、内部(bù)需求、外部需求(qiú)转好速(sù)度较慢，这(zhè)也意(yì)味着下游行业的利润增速向(xiàng)上爬坡的节奏大概率偏缓。

　　数据(jù)显示，农(nóng)副食品(pǐn)加工(gōng)、纺织服装(zhuāng)、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸及纸制品(pǐn)和医药(yào)制造跌幅(fú)扩(kuò)大(dà)，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工美体育(yù)娱乐用品、食品制(zhì)造、纺织(zhī)业(yè)、家(jiā)具制造和印(yìn)刷和记录媒(méi)介利润降(jiàng)幅放缓，但持续关东煮汤底需要一天一换吗，一元一串的关东煮利润多少维持低位，分别录得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料(liào)制品增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制(zhì)品增速略有(yǒu)回(huí)落，4月录(lù)得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶(chá)制造利(lì)润增(zēng)速(sù)保持高(gāo)位(wèi)，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业(yè)中(zhōng)的机(jī)械(xiè)和(hé)设(shè)备修理、电(diàn)力热力利润增速相对较高，燃气生(shēng)产和供应利润(rùn)增(zēng)速降幅收窄(zhǎi)。其中机械和设备修理利(lì)润累(lèi)计增速上升幅度(dù)较大，4月(yuè)收(shōu)录235.7％（前值为79.6％），电力热力(lì)利润累计同比增速收窄，但仍然(rán)保持高速增长，4月(yuè)收录(lù)47.2％（前(qián)值为47.9％），水生(shēng)产和(hé)供应(yīng)增幅略(lüè)有(yǒu)上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产(chǎn)和供应降幅收窄，收录-4.7％（前值为(wèi)-8.2％）。

　　总体而(ér)言，与上个月(yuè)相比，4月份公布的工业企业(yè)利(lì)润数据已表(biǎo)现出明显的探底爬坡信号(hào)：一，营业利润累计(jì)增速爬升(shēng)的(de)行业进(jìn)一步增多；二，营业收入(rù)增速(sù)由(yóu)负转正，营业利润增速(sù)降幅(fú)收窄。

　　往后看，中游装备制(zhì)造业(yè)有望继续成为拉动工业企(qǐ)业利(lì)润增(zēng)速(sù)回升(shēng)的主要拉(lā)动(dòng)力。汽车制(zhì)造、 铁路(lù)、船舶、航空航天和其(qí)他运输设备制造业 、通用(yòng)设备制造业、电气(qì)机械(xiè)及器(qì)材制造业、仪器仪表制(zhì)造(zào)业、文教、工美、体育和娱乐用品制造业、橡胶(jiāo)和塑料制品业、电力、热力、燃气(qì)及水的生(shēng)产和(hé)供应(yīng)业 。

　　正如(rú)我们在《今年工业企业利润增速能否转正(zhèng)？》中所言，当前正处于(yú)第6次工(gōng)业企业利润探(tàn)底阶(jiē)段（从(cóng)2000年(nián)开始计算），如果按最近两次(cì)探底历(lì)史来演绎(yì)的话，至少还要(yào)在负值(zhí)区间爬坡7-8个月左右(yòu)的时间，预计工业企(qǐ)业利润增速(sù)转正最早(zǎo)也需等到四季度。目前我国(guó)仍(réng)面(miàn)临内(nèi)需增长缓慢和外需(xū)疲弱的“弱复苏”阶段，这直接导致企业的(de)产能利用率持续下滑(huá)。此外，叠加(jiā)营业(yè)成本高居不下导致(zhì)的内部压(yā)力，本轮工业企业利润增速反弹速度大概(gài)率较为(wèi)缓慢。

　　风险(xiǎn)提示：

　　内(nèi)需(xū)恢(huī)复(fù)力度低于预期(qī)。

　　以上内(nèi)容来自于2023年(nián)5月27日的《中(zhōng)游装备制(zhì)造业利(lì)润增速明显回升——2023年4月工业企业(yè)利(lì)润分析》报告，报告作者(zhě)张静静、张一平，联系人罗丹

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