5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认购申请(qǐng)份额总额超过20亿份发行上限，将启动(dòng)比例(lì)配售。这则小公告体现出市场对这(zhè)一(yī)“中特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市场关(guān)注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催化剂(jì)。实际(jì)上，早(zǎo)在去(qù)年底及今年一季度，一些基(jī)金经理开始调(diào)仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问题(tí)成为市场(chǎng)关注(zhù)焦点(diǎn)，中国基金报采访多位投研人士，解析(xī)“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积(jī)极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例(lì)配售(早晨的太阳叫什么，早晨的太阳叫什么雅称shòu)”情况，今年场内多只“中字头(tóu)”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国(guó)企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央(yāng)企(qǐ)主题基金(jīn)发行，市(shì)场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引(yǐn)领、央企现代(dài)能源等ETF也将获(huò)批发行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中(zhōng)特(tè)估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红(hóng)利(lì)机(jī)会基金经理何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催(cuī)化因素的，近期银(yín)行股(gǔ)大涨的一个(gè)催化因(yīn)素就是积极(jí)推(tuī)介(jiè)相(xiāng)关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多(duō)主题基金(jīn)的申报发行(xíng)，我认(rèn)为(wèi)确实(shí)会成为引(yǐn)爆行情(qíng)的催化剂(jì)，基(jī)本面(miàn)、资金面、政策(cè)面都早晨的太阳叫什么，早晨的太阳叫什么雅称(dōu)在向(xiàng)好(hǎo)，下半年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章(zhāng)恒更是(shì)表示(shì)。

　　同样，博时基金指数(shù)与量(liàng)化投(tóu)资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建就表示，近期密集申报(bào)的国央企(qǐ)主题基金主要(yào)涉及“股东回(huí)报”、“科(kē)技(jì)引领”、“现代能(néng)源”几大(dà)主题，这(zhè)样的布局可以更好支(zhī)持央国(guó)企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行(xíng)情进(jìn)一(yī)步上涨的催化剂。去年以来公募(mù)基金(jīn)发(fā)行整体(tǐ)平淡，近期多只国(guó)央企主题基金申报和发行，行情火(huǒ)热下将为市场带来(lái)增量资金，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基金积极(jí)布(bù)局(jú)央国企(qǐ)主题基金，一方(fāng)面是(shì)因为(wèi)新一轮深化国企改革(gé)的大幕(mù)将拉(lā)开(kāi)，叠加“中特(tè)估(gū)”概念，央国企上(shàng)市公司的投资价值凸显，该主题的(de)基金(jīn)将为(wèi)投(tóu)资者提供(gōng)更丰(fēng)富(fù)的工(gōng)具以参(cān)与到央国(guó)企投资。另一方面是(shì)落实公募(mù)基金行业高质量发展的要求，引(yǐn)导更(gèng)多资金参(cān)与央国企(qǐ)改革，更好发挥(huī)公募基(jī)金服务资(zī)本市场改革、服务(wù)实体经济和国家战(zhàn)略的作(zuò)用。

　　王(wáng)帅表示，未来央(yāng)企ETF的(de)发行将为央企相关标的和板(bǎn)块带(dài)来增量资金，提(tí)升交易活跃度，有(yǒu)望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存(cún)量(liàng)市场中变赛(sài)道(dào)

　　积极(jí)调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结(jié)构(gòu)性(xìng)行(xíng)情明(míng)显，中特估和人工智(zhì)能成为两(liǎng)大明显的主线(xiàn)，而新能源等前期热门赛道股冷(lěng)却，在此背(bèi)景下，一些基(jī)金(jīn)经理开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基(jī)金基金(jīn)经理章恒直言(yán)，自(zì)己目前重点(diǎn)关注三大行业，火电、券商、军工，这三(sān)大行业(yè)主要(yào)是(shì)央企(qǐ)或地方国(guó)资所(suǒ)在的行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基(jī)于行业本(běn)身基本面在今年会有重大的向(xiàng)上变化(huà)的机会，比(bǐ)如火电，会(huì)受(shòu)益于(yú)煤炭价格的(de)下跌，扭(niǔ)亏(kuī)为(wèi)盈；券商，会受益于今年(nián)市(shì)场成交(jiāo)量的放大，盈利(lì)大幅增长等(děng)。同时，随着国有(yǒu)企业改革的(de)推进(jìn)，大概率这(zhè)些企业(yè)会进入一个(gè)提质增效、释(shì)放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中(zhōng)特估是(shì)过去5年10年改(gǎi)革(gé)的成果，是非常(cháng)基(jī)本面的，和(hé)他过去1至2年研究投(tóu)资思(sī)路也非常吻合，为在下(xià)半年抓住这波中特估的投(tóu)资机会(huì)做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特估的投资(zī)机会，判断(duàn)中特估的机(jī)会未来(lái)三年分两个阶段。”融通红利机会基(jī)金经理何龙表示(shì)，第一阶段也就(jiù)是今年以数字(zì)经济(jì)和(hé)“一带一路(lù)”的主题普涨性(xìng)机会为主，包括低(dī)于(yú)1倍PB、分红收益率极(jí)高(gāo)的品(pǐn)种，将会迎来普(pǔ)涨性的机会(huì)。第二阶段是未来两年，在主题性(xìng)机(jī)会消散以后，基于顶层设计(jì)对国央经(jīng)营管理(lǐ)价(jià)值导向(xiàng)变化(huà)，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来两(liǎng)年(nián)体现在每(měi)一个央(yāng)国企的报(bào)表中。

　　何(hé)龙(lóng)强调(diào)，目前在(zài)挖(wā)掘公(gōng)司经营层面(miàn)可能发生(shēng)显著正向(xiàng)变(biàn)化的个股提前进行(xíng)布局，比如医药和消(xiāo)费等(děng)行业。

　　其实一季(jì)报(bào)已经显露(lù)出不少基金(jīn)在(zài)行动。国金证券(quàn)研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型基(jī)金(jīn)2022年年报前(qián)十大重仓(cāng)股股(gǔ)票(piào)池(chí)中，“中特(tè)估”概念(niàn)占偏(piān)股(gǔ)主动型基金(jīn)持有股票(piào)市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持(chí)仓(cāng)中，“中特(tè)估”概念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基金持(chí)有股票(piào)市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明(míng)显提高。上(shàng)述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季(jì)报十(shí)大重仓股的数据，剔除个股涨跌(diē)影(yǐng)响，估计了(le)各(gè)基金主动加仓“中特(tè)估”概念股的市值占2022年末(mò)股(gǔ)票总市值比例，一季度超(chāo)过30％的偏股主动型(xíng)基金主动(dòng)加仓了“中(zhōng)特估(gū)”概念股，198只基(jī)金在(zài)2022年末不(bù)持有“中特(tè)估”概念(niàn)股，但在(zài)一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据统计也显示，一季(jì)度(dù)主动偏股型(xíng)公募基(jī)金对港(gǎng)股央(yāng)国企的持股市(shì)值(zhí)比重达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持股总市值占港(gǎng)股(gǔ)持股总市值的比(bǐ)重由(yóu)2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量(liàng)？

　　构(gòu)建国(guó)央企(qǐ)专门的股票库

　　可以说(shuō)中(zhōng)国特(tè)色估值体系，正深(shēn)刻影响基(jī)金公司的(de)投研，落(luò)实到日常的投研流(liú)程和实践之中，不少(shǎo)基金公司(sī)在加大(dà)投研力量，更有专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶层设计(jì)改变研究员过去对国央(yāng)企的固定思维(wéi)，需要实(shí)地考察国央企(qǐ)，并且需(xū)要利用当前国央企愿(yuàn)意(yì)交流的契(qì)机，多花精力去(qù)进行跟踪发(fā)现变化。

　　另(lìng)一方面，融通基金在(zài)行动上，要(yào)求研究(jiū)员将自己所(suǒ)覆盖行业的(de)所有国(guó)央企构建专门的股(gǔ)票库(kù)，并进行长期跟踪(zōng)，包括考察(chá)其实(shí)地调研的(de)的成果，了解国央企经营思路和(hé)财务导向的(de)变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到“认识”上(shàng)的重视(shì)。他表示(shì)，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了更深刻的认识：首先要认识市场体制(zhì)机(jī)制、行业产业(yè)结构(gòu)、主(zhǔ)体持续发展能力等(děng)方面所体现的鲜明中国元素(sù)和发(fā)展阶段特征，“中特估”应(yīng)该(gāi)是在(zài)此基础上构建的具(jù)有时代(dài)特征和中国特色(sè)、符合国家战略导向(xiàng)的估值(zhí)体(tǐ)系，而不是简单套用国外的(de)传统(tǒng)估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但(dàn)是这(zhè)个概念所涉(shè)及到的行(xíng)业(yè)和公司，一直(zhí)在(zài)发生的变化。”万家基金经理章恒表示(shì)，万家(jiā)基(jī)金一直非(fēi)常关注传统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金(jīn)融、建(jiàn)筑等多个领(lǐng)域，因此也是一定能够抓住中特估这(zhè)波行情的机会的。同(tóng)时，随着时(shí)局的变化，也在(zài)增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤(fèng)春表(biǎo)示(shì)，积极践(jiàn)行中(zhōng)国特色(sè)的估值体系是资本市场(chǎng)使命，投资者需要(yào)学习领会(huì)并针对原有的估值体(tǐ)系进行改造，以适(shì)应现实的(de)需(xū)要。明确该体系的(de)框(kuāng)架是第一位的工作，合理(lǐ)设置(zhì)指标也非常重(zhòng)要，投资者的认可和实施(shī)是最终该体(tǐ)系(xì)能否具备长期价(jià)值的基础。不过，他也提(tí)醒，人为的(de)拔估值(zhí)是很(hěn)大的认知误区(qū)，市场化认可是基(jī)本的常识，不(bù)可误判。

　　体现社会(huì)价值与(yǔ)国家战(zhàn)略(lüè)价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国民经(jīng)济的(de)支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合国家战(zhàn)略(lüè)发展发向，更需要承担(dān)社会公共责任等。而这些都应该考虑(lǜ)进估值体系之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为，对于国央企(qǐ)的估值方式要充(chōng)分体现企业的社会价值与国家战略价值(zhí)，目前已经(jīng)形成了初步的企业(yè)社(shè)会价(jià)值评价(jià)体系。

　　“如何定价(jià)国(guó)有企业承担社会价值、符合国家战略发展的价值？首(shǒu)要任(rèn)务就(jiù)构建中国特(tè)色的价值(zhí)评价体系，改变从(cóng)以私人(rén)股东权益(yì)出发，现金流折(zhé)现为主要方法的单一(yī)价值估(gū)值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体(tǐ)系(xì)，充分体(tǐ)现企业的社会价值(zhí)与(yǔ)国家战(zhàn)略价值。”博时基金指数(shù)与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言(yán)，近年来国资委指导国(guó)内团队对(duì)于中国(guó)特色ESG披露(lù)与评(píng)价体系(xì)不断探(tàn)索，结合国际通用(yòng)规则，目前已经形成(chéng)了初步的企业社会价值(zhí)评价(jià)体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露(lù)指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监、基金(jīn)经理王帅也认为，“中特估”应(yīng)该是注重企业价(jià)值(zhí)的可持续估值，要重视股东(dōng)、员(yuán)工和(hé)社(shè)会责任等要素对企业稳(wěn)健成(chéng)长的(de)重大意(yì)义，重(zhòng)视稳定的(de)现(xiàn)金(jīn)流、持续增(zēng)长的盈利、科技创(chuàng)新(xīn)对(duì)提升企业(yè)内(nèi)在价值的积极作用，这样(yàng)有利于提高估值定(dìng)价模型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略(lüè)构建等实务工作中，都有成熟的(de)量化指标可(kě)以使用，包括净资产收益(yì)率早晨的太阳叫什么，早晨的太阳叫什么雅称、营业(yè)现(xiàn)金比率、资产负(fù)债(zhài)率、研(yán)发经费投(tóu)入(rù)强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精(jīng)选基金经(jīng)理李欣更细致分析在(zài)估值(zhí)思维、估值(zhí)结论、估(gū)值判断上有变化(huà)，尤其(qí)是(shì)估(gū)值的方法(fǎ)和指标(biāo)上(shàng)，他认为(wèi)其(qí)包括产业链上下游的衡量、全要(yào)素(sù)成本等，以及在纵向和(hé)横向上的研究(jiū)，强调政策优(yōu)惠、产业(yè)发展、市场(chǎng)竞争力和可持续发展等各种因素与企业价值(zhí)的关系。这些(xiē)因(yīn)素在对估值(zhí)结论和(hé)判断的影响(xiǎng)上(shàng)，也使(shǐ)得中国特(tè)色的估(gū)值体系与(yǔ)传统的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化，还有(yǒu)估值结论(lùn)和估值判断的变化，都是为了更好地适应中(zhōng)国的市场和经济(jì)特点，提供更精(jīng)准、更合理的企业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金(jīn)合信基金首席经济学家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践(jiàn)中进行探索，目前尚没有公认的(de)指标可以(yǐ)使(shǐ)用(yòng)。

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