分析师：李超(chāo) / 孙(sūn)欧

　　来源：浙商证券宏观研究团队

　　核(hé)心观点

　　2023年(nián)4月，信贷、社(shè)融、M2数据(jù)转弱(ruò)符合我们预期。我们想(xiǎng)继续提(tí)示居民超额储蓄(xù)大概率仍会继续积累，较难大量释(shì)放至消费、购房。结(jié)合4月居民存(cún)款数据，我们估算的2020年-2023年4月我国(guó)居民超额储蓄体(tǐ)量已(yǐ)增长(zhǎng)至6.46万亿，相(xiāng)比去年末继续增加1.61万(wàn)亿(yì)，也(yě)就是说，即使疫情因(yīn)素(sù)消退，居民仍在积累超额储(chǔ)蓄。我(wǒ)们认为，经济结构(gòu)转型升级是导致居民对未来收入(rù)预期悲观(guān)的根本性原因，疫情(qíng)在一定程度上掩盖了其影响，也因此居民超额(é)储蓄(xù)的释(shì)放将是(shì)一个较为缓慢的过程。对于(yú)后续信用表现，预(yù)计二季(jì)度市场对宽信用的预期波动或明(míng)显加大，可能形成信用收紧预(yù)期，对(duì)于政策工具，我们判断(duàn)二季度货(huò)币政策主要体现结构性特征，下半年(nián)有望(wàng)降准、降息。

　　固定布局 工(gōng)具条上设置固定(dìng)宽(kuān)高(gāo)背景可以设(shè)置被包含可以完美对齐背景图和文字以及制作自己的(de)模板

　　内容摘要

　　>>4月(yuè)信(xìn)贷新增7188亿元，信贷较弱符合我们预期

　　2023年4月(yuè)，人(rén)民币贷款新增7188亿元，同(tóng)比多增649亿元(yuán)，与(yǔ)我们的预测值7000亿元基本(běn)一致，低(dī)于wind一致预(yù)期的1.13万(wàn)亿。4月信贷增速持平前值于11.8％。我们在4月11日的(de)报告《3月(yuè)金融数(shù)据：一季度的强劲信(xìn)贷对后(hòu)续或有透支》中提示(shì)了一季度信贷的大(dà)体量投放或(huò)对后续信(xìn)贷(dài)形成一定透支，目前(qián)观点(diǎn)得到(dào)验证。

　　4月信(xìn)贷结构呈(chéng)现企业强、居民(mín)弱特征：住户(hù)贷款减少2411亿元，同(tóng)比少增(zēng)约241亿元，其中，短期、中长期(qī)贷款分别(bié)减少1255、1156亿元，同比分别变动约+601、-842亿(yì)元；企业贷款(kuǎn)增(zēng)加(jiā)6839亿(yì)元，同(tóng)比多增约(yuē)1055亿元，其(qí)中，短期贷(dài)款减少1099亿元，中长期(qī)贷款(kuǎn)增加6669亿(yì)元，票(piào)据融资增(zēng)加1280亿元，同比变动分别约+849、+4017、-3868亿元；非银贷款增加2134亿(yì)元(yuán)，同比多增约755亿元。

　　企业中(zhōng)长期贷款增加6669亿元，是过(guò)往历年4月(yuè)的(de)最高值（有(yǒu)数(shù)据以来），占4月(yuè)企业贷款增量、总贷款(kuǎn)增量(liàng)的比(bǐ)重(zhòng)达到97.5％和92.8％的较高水平(píng)。去(qù)年4月受疫情影响，信(xìn)贷仅增加2652亿（同(tóng)比少增3953亿），今年同比多增达4017亿(yì)元，也是2018年以来(lái)4月的最高值。我们认(rèn)为基建、制造业（尤其是(shì)科创、绿(lǜ)色）、普惠小(xiǎo)微等领(lǐng)域是主要投向，地产为边际(jì)增量。根据央行(xíng)4月20日新闻(wén)发布(bù)会披露数据(jù)，一(yī)季(jì)度基建(jiàn)中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)新增2.16万亿元，同(tóng)比(bǐ)多增7771亿(yì)元(yuán)；制造业中(zhōng)长(zhǎng)期贷(dài)款新增1.3万亿元，同比多增6237亿元(yuán)；房(fáng)地产(chǎn)业中长期贷款新增6536亿元，同(tóng)比多增3791亿元(yuán)。3月，多家银行(xíng)在(zài)2022年年报业绩发布会上表(biǎo)示(shì)今年绿色、基建、科(kē)创将是(shì)重(zhòng)点布局领域。

　　4月，票据-同业存单利差（6个月(yuè)）持(chí)续震(zhèn)荡下(xià)行，体现银行一(yī)定程度“冲(chōng)票据(jù)”，但由于(yú)去年该状况更(gèng)为突出，因此“票据融(róng)资”项目仍录得大幅同比(bǐ)少(shǎo)增(zēng)。值得注意的(de)是，票(piào)据-同(tóng)存利差4月末略有上(shàng)行(xíng)，体现供(gōng)需关(guān)系略有反(fǎn)转，相关市场(chǎng)观点(diǎn)认为信(xìn)贷或有(yǒu)走(zǒu)强，但我们在5月(yuè)1日发布的报告(gào)《4月数据预测：价格向下，盈(yíng)利承(chéng)压，制造(z一立方米等于多少立方毫米怎么算，一立方米等于多少立方毫米分米ào)业(yè)投资放缓》中提示，其并非(fēi)是银行卖盘大幅增加(jiā)，而是来自企业贴现量增加所致（票据利率下行(xíng)导致(zhì)企业贴现意愿增(zēng)强），全月看，利差(chà)下行幅度达77BP，或(huò)反映4月(yuè)信贷相对较(jiào)弱，此观点得到验证。

　　4月居民(mín)端贷款即使有去年的低基(jī)数(shù)，仍然表现(xiàn)较(jiào)弱，尤其是地产(chǎn)销售(shòu)高频回落对应的居民(mín)中长期贷款(kuǎn)再次(cì)出(chū)现(xiàn)同比少增，居民短期贷款同(tóng)比多增(zēng)幅度也明显走弱，与我们对(duì)消费、地产销售相对审慎的观点相一致。展望后续(xù)，低基数或使得居民(mín)贷款多月仍有一定(dìng)同比改善，但较难大幅(fú)回(huí)暖。

　　4月非银贷款(kuǎn)增加2134亿元，信贷(dài)小月非银贷款季(jì)节性大增(zēng)，且银行间体系流动性(xìng)保(bǎo)持合理充裕，数据较高(gāo)，也(yě)进(jìn)一(yī)步导(dǎo)致(zhì)社融口径信贷(dài)明(míng)显低于(yú)人民币贷款口径数据。

　　>>4月社融新增1.22万亿，同(tóng)比略多增(zēng)

　　4月(yuè)社(shè)会融资规模增量(liàng)为(wèi)1.22万亿(yì)（同比多增2729亿(yì)元），与(yǔ)我们预期(qī)的1.55万亿(yì)更为接近，wind一致(zhì)预(yù)期(qī)为1.72万亿。4月(yuè)社融增速持平前(qián)值于(yú)10％。

　　结构上，4月同比多增主(zhǔ)要来自未贴现银行(xíng)承(chéng)兑汇票、人民币贷款、政府(fǔ)债券(quàn)、非(fēi)标项(xiàng)目及(jí)外币(bì)贷款。4月未贴现银行承兑(duì)汇票减(jiǎn)少1347亿元，同(tóng)比(bǐ)少(shǎo)减1210亿元，去年4月经济回落+银行(xíng)表内(nèi)“冲票据”导致(zhì)表(biǎo)外票据基数较低，而今(jīn)年(nián)经济弱修复的情(qíng)况下，数据同比有所改善。

　　4月社融口径人民币贷款(kuǎn)增加4431亿元，同比多增729亿(yì)元(yuán)；外(wài)币贷款折合人民币减少319亿元，同比少减441亿(yì)元，与进口相关度(dù)较高，表(biǎo)现也(yě)较为匹配(pèi)。政府债券净融资4548亿元，同(tóng)比多(duō)636亿元(yuán)。委托(tuō)贷(dài)款增(zēng)加83亿(yì)元(yuán)，同(tóng)比(bǐ)多增(zēng)85亿元，走(zǒu)势稳健(jiàn)，边际增量或来(lái)自公积(jī)金(jīn)贷款(kuǎn)；信托贷款增加(jiā)119亿(yì)元(yuán)，同比多增(zēng)734亿元，信托(tuō)贷款(kuǎn)主要受(shòu)地产金融政(zhèng)策影响，“十六条”明(míng)确(què)规定“支持开(kāi)发(fā)贷款、信托贷款等存量融资合理(lǐ)展期”，金融机构继(jì)续(xù)积(jī)极落实(shí)，支(zhī)撑信托贷款(kuǎn)数(shù)据，且融资类信托若(ruò)依(yī)据存量比例压降，则每(měi)年压降(jiàng)规模也是同比减(jiǎn)少的(de)。

　　4月社融结(jié)构中同比少增主要是直接(jiē)融(róng)资项目：企(qǐ)业债券(quàn)净(jìng)融资2843亿(yì)元(yuán)，同比(bǐ)少(shǎo)809亿元；非(fēi)金融(róng)企业境内(nèi)股票融(róng)资993亿元，同比少173亿元。受信用债收益率(lǜ)低位、企(qǐ)业债务融资需求回暖的影响，企业债券融(róng)资稳(wěn)定，保持(chí)了今年以来(lái)的(de)修复特征。

　　>>M2增速略有(yǒu)回落但仍处高位(wèi)

　　4月末，M2增速下行0.3个百分点至(zhì)12.4％，与我们的预测值完全一致(zhì)，wind一致(zhì)预期为12.6％。其中(zhōng)，财政支(zhī)出大(dà)概率(lǜ)保持前(qián)置使得M2仍具韧性，但信贷转弱及去年基数走高使得(dé)增速回(huí)落。

　　4月末M1增(zēng)速(sù)较前(qián)值(zhí)上行0.2个百分点至5.3％，虽然去年基数上行、今年4月地产(chǎn)销(xiāo)售边际(jì)转弱，但4月末已进入(rù)五一(yī)假期，受益于居民消费(fèi)、出行活跃度提高，居(jū)民储蓄存款部(bù)分转为企业(yè)活期存(cún)款，推升M1增(zēng)速，完全符合我们的预(yù)期。M1的主要(yào)影响(xiǎng)因素是企业(yè)活期存款，其与(yǔ)消费类(lèi)相关行业的现金流直接关联，由于我们判断居(jū)民消费(fèi)、购房活动修复是渐进的，幅度可能相对较(jiào)弱，预计(jì)M1增(zēng)速大(dà)概率(lǜ)逐步上(shàng)行，但速度较(jiào)为(wèi)缓慢。

　　4月末M0同比增(zēng)速(sù)10.7％，较前(qián)值回落0.3个百分(fēn)点，仍处高位，这与2020年、2022年(nián)表现相似，体现(xiàn)经济修复(fù)的结构性失衡，三四线城(chéng)市及农村地区经济(jì)改善略弱，导致持币需求(qiú)增加(jiā)。

　　>>居民超(chāo)额(é)储蓄仍在继续(xù)积(jī)累

　　我们想继(jì)续提(tí)示居民超(chāo)额储蓄仍在继续积(jī)累(lèi)，预计(jì)未(wèi)来较难大量(liàng)释(shì)放至消(xiāo)费、购房。结合4月居民存款数(shù)据，我们估算的2020年(nián)-2023年4月我(wǒ)国居民超(chāo)额储蓄体量已增长(zhǎng)至6.46万(wàn)亿，相较上月继(jì)续(xù)增加约5000亿(yì)元，相比去年末(mò)则已大幅增加了1.61万亿，也就是说，即使疫情因素消(xiāo)退，居民(mín)仍在积累超额储(chǔ)蓄，这符(fú)合我(wǒ)们此前(qián)的(de)判(pàn)断。我(wǒ)们认为，经济结(jié)构转型升级是(shì)导致(zhì)居民对未来收入预期悲观(guān)的根本性原(yuán)因，疫情在一定程度(dù)上掩盖了其影响，也(yě)因此居民超额储蓄(xù)的(de)释放将(jiāng)是(shì)一个较为缓慢(màn)的过程。

　　4月人民币存款减少(shǎo)4609亿元，同比(bǐ)多减5524亿(yì)元。其中，住(zhù)户存款减(jiǎn)少(shǎo)1.2万亿(yì)元，非金融企(qǐ)一立方米等于多少立方毫米怎么算，一立方米等于多少立方毫米分米业存(cún)款减少1408亿元，财(cái)政性存款增(zēng)加5028亿(yì)元，非(fēi)银(yín)行业金(jīn)融机构(gòu)存款(kuǎn)增加2912亿元。

　　虽(suī)然居民存款大幅回落，但我们认为主要是由于(yú)季(jì)节(jié)性，这与银(yín)行季末冲存款、季初(chū)居民(mín)存款资金重新流入理财(cái)产品(pǐn)相关；同时，今年也受(shòu)假期影响(xiǎng)，4月(yuè)末已进入五一假期，居民消费活动使得(dé)储蓄得到部分释放（另一个角度观(guān)察(chá)，4月(yuè)受企业缴税影响，也(yě)是企业存款(kuǎn)的季节性小月，但今(jīn)年4月(yuè)企业存款增加1408亿元(yuán)，高于前两年，我(wǒ)们认为就是受五(wǔ)一假(jiǎ)期影(yǐng)响，与M1增速上(shàng)行相呼(hū)应）。但总体看(kàn)，4月(yuè)居民储蓄的回落幅度相(xiāng)对过往历年4月并不算大，2021年4月居民存(cún)款下降1.57万(wàn)亿，下行(xíng)幅度高(gāo)于(yú)今年。

　　>>预(yù)计二季度货币政策主要体(tǐ)现结(jié)构性(xìng)特征，下半年有望降(jiàng)准、降息

　　预(yù)计一季度信贷的大规模投放(fàng)或对(duì)后续月份有所透支，二季度市场对宽信(xìn)用(yòng)的预期(qī)波(bō)动或(huò)明(míng)显加大(dà)，可能形成(chéng)信(xìn)用收紧预(yù)期。

　　其一，今年银行“开门(mén)红”意愿较强，并普遍担忧后续利率继续下(xià)行(xíng)带来的净息差压(yā)力，因此倾向于在年初增加信贷投放(fàng)，这会导致后续的(de)信(xìn)贷额度在一定程度上受限(xiàn)。

　　其二(èr)，4月末政治局会议对货(huò)币政策(cè)定调是“稳健的货币(bì)政策要精准有力，形成扩大需求的合(hé)力(lì)”，政策(cè)基调和表(biǎo)述延续(xù)了去年底中央经济(jì)工作(zuò)会议的部署(shǔ)，我们认为“精(jīng)准有力”更加强(qiáng)调(diào)货币政策的结构性发(fā)力，即(jí)精(jīng)准滴灌、定(dìng)向支持。预(yù)计(jì)二季度货币政策将以(yǐ)结(jié)构性(xìng)调控为主(zhǔ)，再贷(dài)款(kuǎn)仍将发挥主导作用。根(gēn)据央行(xíng)官方数据，截至(zhì)今年3月(yuè)末(mò)，我国结构性(xìng)货币政(zhèng)策工(gōng)具余额68219亿(yì)元，去(qù)年末(mò)是64465亿元，增加了3754亿(yì)元。值得注意的是，央行于1月、2月分(fēn)别新创设(shè)房(fáng)企纾困专项再贷(dài)款、租赁住(zhù)房(fáng)贷款支持计(jì)划两项(xiàng)结构(gòu)性(xìng)政策工(gōng)具，额度分(fēn)别(bié)800、1000亿元(yuán)，新工具(jù)均(jūn)针对地(dì)产领(lǐng)域(yù)，体现维稳意图。我们预计央行(xíng)后续将继(jì)续强化对制(zhì)造业、科技、小微、绿色等领域的(de)信贷支持，结(jié)构性政策(cè)将继续(xù)强化(huà)使用。

　　其三，去(qù)年(nián)5、6、9月在政策驱动下是信贷(dài)极高值，而7月是极(jí)低(dī)值，即(jí)二(èr)、三季度的(de)相邻月(yuè)份间(jiān)的信贷表现波(bō)动(dòng)较(jiào)大，这也将(jiāng)对今年的各月构成差异化(huà)的(de)基数(shù)影响。预计5、6月信贷同比压(yā)力较(jiào)大，未来(lái)的三个季度(dù)合计看(kàn)，信(xìn)贷增量或有同比少增，信贷增速也将是逐步小幅回落的趋(qū)势(shì)，预计(jì)信贷年(nián)末(mò)增速(sù)10.5％，较(jiào)2022年末(mò)回(huí)落0.6个(gè)百(bǎi)分点。

　　结合我(wǒ)们对全(quán)年信贷体量的判断，我(wǒ)们(men)测算一季度(dù)信贷增量(liàng)占全年(nián)比重或高达(dá)45％-47％，处于历史极高值区间，其中(zhōng)也隐(yǐn)含了(le)对下半年(nián)可能再(zài)次降(jiàng)准的判断(duàn)。由于下半(bàn)年经济下(xià)行及失业压力均可(kě)能加大，降准体(tǐ)现稳增长保就业诉(sù)求，8月起MLF到期量(liàng)较大，可能(néng)有降准时间窗口(kǒu)。对(duì)于降息，预计美联储可能在(zài)四季度进(jìn)入(rù)降息周期，中(zhōng)美两(liǎng)国基本面差+货币政策差收敛(liǎn)，我国将出现国际收支、汇率(lǜ)改善机会(huì)，货币政策(cè)宽松(sōng)空间进一步(bù)打开，形成(chéng)降息预期(qī)。

　　对(duì)于社融，预计(jì)1月社融9.4％的(de)增速水平即(jí)为全年低点(diǎn)，在企业债券、表外票据有望同比多增的情况下，预计社融(róng)增(zēng)速可维持震荡(dàng)走升，预(yù)计年末升至10.3％左(zuǒ)右，与名义GDP增速基本匹配；预计年(nián)末(mò)M2增速(sù)10.6％，较(jiào)2022年末的11.8％和2023年4月的12.4％均有明显回落(luò)，但仍明(míng)显(xiǎn)高于(yú)GDP实(shí)际增速+CPI增速。

　　>>风险提(tí)示(shì)

　　疫情形(xíng)势及地产领域(yù)风险加剧(jù)，居民消费(fèi)及(jí)购房情绪进一步恶化，后续宽信用(yòng)持续不及预期。

　　固(gù)定布局 工具(jù)条上(shàng)设置固(gù)定宽(kuān)高背景可以设置被包含可以(yǐ)完美对齐背景图和文字以及(jí)制(zhì)作自己的模板

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 一立方米等于多少立方毫米怎么算，一立方米等于多少立方毫米分米