《基金经理投资笔(bǐ)记》宏(hóng)观策略系列(liè)

　　把脉经济周期拐(guǎi)点 实(shí)现财(cái)富管(guǎn)理升级

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博士），创金(jīn)合信基金首席经(jīng)济(jì)学家

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍从(cóng)容

　　上期分享(xiǎng)中（查看原文），我们提出(chū)了5月是(shì)乱花渐欲迷(mí)人眼，一个大的(de)背(bèi)景是市场进入了战(zhàn)略相持阶段，进攻(gōng)和防守(shǒu)的理由都不是非常(cháng)清晰。周末(mò)中央发(fā)布长期的产业政策(cè)，基(jī)调是清(qīng)晰的，但那是(shì)诗和远(yuǎn)方，是战(zhàn)略性(xìng)的布局，很多投资者更喜欢战术(shù)性的机会。伯(bó)克(kè)希尔哈撒(sā)韦年度(dù)股(gǔ)东(dōng)大会(huì)在巴菲特的老家奥(ào)巴哈举(jǔ)行，吸(xī)引(yǐn)了全球(qiú)投资者的目(mù)光，投资者总(zǒng)希望可以从(cóng)中(zhōng)寻找到投资的(de)秘诀，价(jià)值投资(zī)的道(dào)虽相(xiāng)同，但(dàn)法、术、器是各异的。不仅如(rú)此，伯(bó)克希尔决策者对宏(hóng)观环(huán)境(jìng)的担忧，对数(shù)字(zì)技术的批判，很多(duō)与会者收获(huò)的可能不是清晰的思路(lù)，而是在迷宫中又多走了(le)一圈。

　　一(yī)、市场陷入僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身”的(de)说法，谨慎的A股投资者(zhě)也开始(shǐ)考虑(lǜ)Sell in May,一个很重要的理由是根(gēn)据惯例(lì)，银行(xíng)保(bǎo)险等利(lì)好兑(duì)现(xiàn)后往往是市场(chǎng)开(kāi)始调整的开始(shǐ)。A股(gǔ)投资历来是有季节性的，但(dàn)这未必(bì)是历(lì)史的铁律，比(bǐ)如2022年5月市场在新的政策基(jī)调下开始全(quán)面大反(fǎn)攻。我们需要因时而(ér)变，投资者需要考(kǎo)虑到当前的市场背景已经和之前有(yǒu)很(hěn)大的不同。当前(qián)市(shì)场(chǎng)进入(rù)战略僵持阶段的一个重要(yào)理由是除了逻辑推演，很(hěn)多重要问题很(hěn)难用清(qīng)晰的事实来验(yàn)证。谨慎的投(tóu)资者往(wǎng)往是见(jiàn)好就收或者谋定而后动，因此(cǐ)才(cái)有了(le)上述的猜(cāi)测。

　　市场不(bù)清楚的(de)地(dì)方在哪里呢？

　　第(dì)一，从内(nèi)部看，市场(chǎng)已经提(tí)前交易(yì)了(le)政(zhèng)策的方(fāng)向(xiàng)，而且今(jīn)年(nián)国内的政(zhèng)策(cè)本身也不是大(dà)开大合。新(xīn)出台的政策更多地在落实上，较少新的提法。

　　第二，从外部(bù)看，美联(lián)储依然在通(tōng)胀、就业数据、金融(róng)数据(jù)和增长(zhǎng)数据传递的(de)混乱信息中(zhōng)纠结。

　　第三，从投资(zī)主(zhǔ)线看，数字经济和中特(tè)估依然既有(yǒu)政(zhèng)策(cè)、也有业绩或(huò)者有(yǒu)未(wèi)来预(yù)期的(de)业绩改善，但短(duǎn)期游戏、传媒、中特估与其他板块(kuài)分(fēn)化较为极致(zhì)，也(yě)是不争的事实。除了这(zhè)两条主线外，金融(róng)、消(xiāo)费和公用事业有反弹，但难以成(chéng)为持续的(de)配(pèi)置主题，新能源(yuán)崩坏(huài)的筹码预期也决定了(le)反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第(dì)四，从交易行为看，投资者并未91是质数吗，95是质数吗形成(chéng)一致预期。随着一季报的披露，市场(chǎng)阶(jiē)段性发挥了对盈利现实的定(dìng)价效率。具体表现为，业绩出(chū)现一(yī)定修复(fù)和表现有韧(rèn)性(xìng)的金融、中药、电力、中特(tè)估主题以及TMT中的游戏(xì)传媒等表现较好，家电(diàn)此前(qián)也有一定表现。不(bù)过，随着业绩的公布反而(ér)出现(xiàn)了一定的买预(yù)期卖(mài)现(xiàn)实的操(cāo)作。当然(rán)，相对而言(yán)市(shì)场(chǎng)也(yě)有定价效(xiào)率不稳定(dìng)的(de)一面，同样(yàng)是(shì)业绩修91是质数吗，95是质数吗(xiū)复或有(yǒu)韧性的农林牧渔、新能源和消(xiāo)费板块，整(zhěng)体表(biǎo)现则一(yī)般。

　　二、市场僵持(chí)的(de)原因：一季报显示企业盈(yíng)利仍在磨底(dǐ)阶段

　　短期市(shì)场的核(hé)心(xīn)矛盾在(zài)于缺(quē)乏特别明(míng)显的亮(liàng)点(diǎn)，TMT主(zhǔ)线前期超额(é)收益过于显著，目前除了游戏、传(chuán)媒一枝独秀外(wài)，其他TMT细分领域阶段性有所回调。中特估相关(guān)的基建、银行、石油、出版等板块盈利有支撑、估值(zhí)也较低，因此在最近市场调(diào)整的(de)时候(hòu)整体(tǐ)表(biǎo)现较好。在这两条我们看(kàn)好的全年(nián)主线之外，市场(chǎng)部分定(dìng)价(jià)了一季报(bào)行情，但核心(xīn)问题在于当(dāng)前盈利仍处在(zài)磨底阶段。扣除金融(róng)和两桶(tǒng)油(yóu)，A股的盈利还在下滑，这意味着短期盈(yíng)利很难(nán)撑起A股系统性的行情。所以(yǐ)，我们看到这(zhè)两(liǎng)条主线之外其他业(yè)绩尚可的板块，整(zhěng)体(tǐ)反弹的幅度(dù)都相对(duì)有限。消费的盈利有一定的修复，而(ér)市场由于前(qián)期的(de)悲观(guān)情绪尚未对(duì)其定价，这可(kě)能蕴含阶段性交(jiāo)易机会。

　　三(sān)、战略性布局是清晰而(ér)明(míng)确(què)的：政策关注产业升级(jí)和人的(de)问题

　　近期国内也处于(yú)一个会议密集召开(kāi)的阶段，政治局会(huì)议、中(zhōng)央财经委(wěi)会议和(hé)国(guó)常会相继召(zhào)开。决策层(céng)对于当(dāng)前经济复苏动力不足、复苏势头(tóu)不稳的问题，有着清(qīng)醒的认识(shí)，短期的工作重点是(shì)恢(huī)复和扩(kuò)大需求(qiú)，但同时也明(míng)确(què)不会再走老路——不(bù)会通(tōng)过低水平的债务扩(kuò)张来(lái)刺(cì)激经济，而是聚焦实体(tǐ)经济的产(chǎn)业升级，推进产业智(zhì)能化、绿色化、融(róng)合化(huà)。

　　现代产业体系下的融合发(fā)展

　　这次财经委(wěi)会议的一个新提(tí)法(fǎ)是“坚(jiān)持三次产业融(róng)合发展，避免割裂(liè)对立；坚持推动传统(tǒng)产业转(zhuǎn)型升级，不(bù)能当成(chéng)‘低端产业’简单退(tuì)出”，这个提法很重要。我们去年底强调(diào)接下来(lái)一段时间的政(zhèng)策需要强调均衡性(xìng)和系统性(xìng)，才(cái)能形成经(jīng)济发展的合(hé)力。卡(kǎ)脖子(zi)的领域要重(zhòng)点支(zhī)持和(hé)发展，但是经(jīng)济的运行是一个(gè)完整的系统，生(shēng)产和消(xiāo)费(fèi)、实(shí)体经(jīng)济和金融支撑、高科技领域和(hé)低技术领域、融资-设计-制造—物流(liú)-销售(shòu)-服务(wù)等(děng)各(gè)方面需(xū)要协调(diào)发展(zhǎn)，大家的信(xìn)心慢(màn)慢恢复、收入慢慢(màn)恢(huī)复(fù)，才能够真(zhēn)正(zhèng)把需求拉动(dòng)起来。不能够孤立、片面地理解和(hé)执行政策(cè)，毕竟即使是芯片这么最高科技的领域，它的下游需求也主要来自消费(fèi)电子产(chǎn)品(pǐn)中的手机、汽车、智(zhì)能(néng)家(jiā)居等(děng)等，没有需求的(de)拉动，产业的发(fā)展就(jiù)缺(quē)乏(fá)良性循环的基础。

　　高质量的人才(cái)红利

　　另外，最近(jìn)政策讨(tǎo)论的一个(gè)重(zhòng)点是(shì)人(rén)，作(zuò)为投资生产拉动核心的企业家、作为(wèi)人力(lì)资源重点的(de)人才、承载民族未来的新生人(rén)口、需要关(guān)注的(de)老龄人口。当前中国的发展逐渐从资本(běn)和劳动(dòng)要(yào)素拉动转向人力资源拉(lā)动，技(jì)术创(chuàng)新(xīn)成为能(néng)否(fǒu)突破(pò)内(nèi)外(wài)部约束的关键(jiàn)。技术创新能(néng)力取(qǔ)决于制度保障下的主(zhǔ)观能动性，在经历了过(guò)去几年的非常态(tài)之(zhī)后，在(zài)内外部(bù)不确定性(xìng)的(de)制约下(xià)，如何让(ràng)当前每个主体充满信心、充满主(zhǔ)观(guān)能(néng)动性，是政策(cè)的(de)重(zhòng)心。以人(rén)工智能为代表(biǎo)的数字(zì)经济大发展，有可能能够帮助我们(men)适当缩小国(guó)际竞争中人力(lì)资(zī)源的(de)差距(jù)，这需(xū)要从一个更高的角(jiǎo)度理(lǐ)解人工智能和(hé)数字经济。

　　四、乱(luàn)云飞(fēi)渡仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月的市场，看(kàn)起(qǐ)来是战略僵(jiāng)持阶(jiē)段的乱战。接下来的政策力度和效果有多大(dà)、盈利能否(fǒu)实质性的反(fǎn)弹、经(jīng)济复(fù)苏(sū)的斜率是否面(miàn)临趋缓的压力(lì)、海外的潜在(zài)风险(xiǎn)到底有多大、美联储到底(dǐ)下一步(bù)面临的是(shì)什么样的经济形(xíng)势(shì)等(děng)，投(tóu)资(zī)者希(xī)望渐(jiàn)次(cì)判(pàn)断上述一系列的重要问(wèn)题的程度，并据此进行布局(jú)。

　　从这个意义(91是质数吗，95是质数吗yì)上讲，5月交(jiāo)易机会可能(néng)更均衡(héng)、但也更脆弱，当前可能(néng)是(shì)一(yī)个布局的好阶(jiē)段，而未必会是收获(huò)的阶段。投资(zī)者需要多一点耐(nài)心，风浪越(yuè)大，下(xià)一次的(de)鱼(yú)越贵。

　　“乱云飞(fēi)渡仍从容”，这是(shì)我们从巴菲(fēi)特历次股东大会上看到价值投资者很重要(yào)的一(yī)个特质，即(jí)我们提倡的“道(dào)”。市(shì)场的乱是暂时的，随着(zhe)事实的清晰，投资路径(jìng)也将(jiāng)会非(fēi)常明确。这(zhè)个路径，我们(men)从产业视角做了一下梳理，供投资者参考。

　　具体而言：投资的上限(xiàn)是产(chǎn)业现(xiàn)代化(huà)，科(kē)技(jì)自主可用，数(shù)字(zì)化、高端化与(yǔ)智能化是明确(què)的诗与远方(fāng)，需要(yào)进行战(zhàn)略布局。投资的下限是避免系统性的风险，在(zài)现(xiàn)代化的(de)产(chǎn)业转型中，当前(qián)蕴藏风险和(hé)未(wèi)来跟不上(shàng)历史(shǐ)步伐的产业(yè)是不能进行战略布局(jú)的。投资的中(zhōng)间状态是周期与消费行业，是战术性(xìng)的布局。

　　产(chǎn)业视角(jiǎo)下的(de)投(tóu)资路线图

　　【了解作者】

　　魏凤(fèng)春(chūn)博士，创金合信基金(jīn)首席经济学(xué)家(jiā)，投委会委员兼秘书长，宏观策略(lüè)配置部总(zǒng)监，兼任(rèn)MOMFOF投研(yán)总部总监，南(nán)开大学经济学博士，清(qīng)华大(dà)学管理科学与工(gōng)程博(bó)士后。学术研(yán)究与教学以及(jí)宏观经济走势、金融产品分析等实务领域(yù)经(jīng)验丰(fēng)富、成(chéng)果卓著。从业23年(nián)以来(lái)，一直致力于在周期波(bō)动(dòng)的框架内运用财政的视角(jiǎo)解构宏(hóng)观经(jīng)济(jì)的(de)运行，将(jiāng)中国经济看作(zuò)一份资产，通过资本资产定价(jià)的(de)方(fāng)式(shì)来确定其价值与风险。

　　罗(luó)水星博士，创金合信基金经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创(chuàng)金合信基金。此(cǐ)前(qián)履职博时基金(jīn)，负责(zé)宏观策略、宏观政(zhèng)策、大类资(zī)产配置与择(zé)时研究。武汉大(dà)学学士，上海财(cái)经大学经济(jì)学(xué)硕士、博士，中国社科(kē)院经济学博(bó)士后(hòu)，学术(shù)论文多发表于(yú)国际SSCI英文(wén)核(hé)心经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 91是质数吗，95是质数吗